Durchschnittlicher Fortschritt
Empfohlene Karteikarten-Sets
Karteikarten im Karteikarten-Set
Noch nicht gestartet (119)
Idealtypischer Unternehmenstransaktionsprozess
M&A-Prozess sell side step plan
Due Diligence als Instrument der Transaktionsvorbereitung und -prüfung
Kaufvertrag und Vermögensübergang
Closing accounts vs. Locked box
Äquivalenzprinzip in der Unternehmensbewertung
Maßgebliche Determinanten der Wertermittlung
- Bewertungszweck/-anlass
- Bewertungsstichtag
- Maßgebliche Normen/Standards
- Bewertungsadressat/-perspektive
- Abgrenzung des Bewertungsobjekts
Maßgebliche „Standards“ zur Unternehmensbewertung
Bewertungsanlässe und Bewertungsfunktionen :
Kategorisierung der Bewertungsanlässe
Bewertungsanlässe und Bewertungsfunktionen:
Funktion des Bewerters
Bewertungsanlässe und Bewertungsfunktionen:
Zusammenhang zwischen Bewertungsanlass und Funktion des Bewerters
Objektivierter Wert vs. subjektiver Entscheidungswert
Berücksichtigung von Synergien – Abgrenzung unechter und echter Synergien
Allgemeine Bewertungsgrundsätze
Bewertungsverfahren
Methodenübersicht
Kurzcharakterisierung einzelner Bewertungsverfahren
*Wesen
*Konzept
*Varianten
*Stärke/Schwäche
Unterschied zwischen Entity/Enterprise Value und Equity Value
Entity/Enterprise Value=Equity Value + net debt
Informationsgüte im Akquisitionsprozess determiniert die Unternehmenswerte
Abhängigkeit der geeigneten Bewertungsmethode von den verfügbaren Informationen
Welche Unterschiede bei Käufer und Verkäufer sind ursächlich für verschiedene Werteinschätzungen?
Wert und Preis der Unternehmung im Kontext von Transaktionen
Ausgestaltung von Bewertungsmethoden im Akquisitionsprozess
Vorzüge der kapitalwertorientierten Bewertungsverfahren
*Zukunftserwartungen und Risiko/Unsicherheit werden zugleich explizit berücksichtigt
*Unterschiedliche unternehmerische Aktivitäten werden einheitlich bewertet und vergleichbar
*Opportunitätskostenkalkül wird systematisch berücksichtigt („Denken in Alternativen“)
*Kapitalstruktur und Finanzierungskosten werden einbezogen
*Zahlungsüberschüsse werden aus den Ist und Plangrößen des betrieblichen Rechnungswesens
Relevanz des Zuflussprinzips
Bewertungsrelevant sind ausschließlich die den Kapitalgebern zufließenden Überschüsse
Unternehmensplanung: Prozess einer Unternehmensplanung
Unternehmensplanung: Elemente der Unternehmensplanung
Unternehmensplanung: Integriertes Planungsmodell
Unternehmensplanung: Strategische Handlungsoptionen und Unsicherheit
Kritische Befassung mit der Unternehmensplanung
2 Konzepte zur Bestimmung des Terminal Values
1) Nachhaltiger Unternehmens-Cash flow:
Nachhaltige Cash flow-Größe abgeleitet aus Cash flow-Entwicklung in Vergangenheit und Planung (eingeschwungener Zustand) sowie einer Annahme zu nachhaltigem Wachstum
2)Exit Value:
Angenommener Verkaufspreis, meist ausgedrückt durch Multiple, welcher auf eine als nachhaltig angenommene Ertragsgröße angewendet wird
Konvergenzmodell zur Berücksichtigung von Wachstum, 3-Phasen-Model:
Wachstum und Inflation:
Thesen zum Zusammenhang von Wachstum und Inflation
Inflationsproportionales Wachstum:
Erlösseitige Preissteigerungen ermöglichen eine Überwälzung der inflationsbedingten Kostensteigerungen, so dass die Kaufkraft der Unternehmensergebnisse konstant bleibt.
Reales Wachstum:
Erlösseitige Preiserhöhungen können am Absatzmarkt in einem Ausmaß durchgesetzt werden, so dass ein über der Inflationsrate liegendes Wachstum der Unternehmens- erträge realisiert wird.
Kaufkraftabnahme:
Dem Unternehmen gelingt keine vollständige Inflationsüberwälzung. Die Unternehmens - erträge wachsen mit einer unter der Inflationsrate liegenden Wachstumsrate. Die Kaufkraft der Unternehmenserträge nimmt daher im Zeitablauf ab.
Der Kapitalisierungszinssatz drückt das ökonomische Opportunitätskostenprinzip als äquivalente Alternativrendite aus und lässt sich in zwei (drei) Komponenten zerlegen:
Annahmen des CAPM
Investoren sind risikoavers und Risiko kann im Rahmen der Portfoliotheorie durch Diversifikation verringert werden
Implikationen des CAPM
1)Nur Risiko, dass nicht durch Diversifikation am Markt vermindert werden kann, wird auch durch eine zusätzliche Rendite vergütet
2)Investoren investieren sowohl risikolos, als auch risikobehaftet. Alle Investoren nehmen dabei die gleiche Strukturierung ihres riskanten Portfolios unabhängig von der Stärke ihrer Risikoaversion vor. Die Investition erfolgt in das sogenannte Marktportfolio
3)Das optimale Investitionsprogramm ist von der Finanzierung unabhängig (Fisher-Separation)
Basiszins: Einheitlicher Basiszins abgeleitet aus Zinsstrukturkurve
- Grundsätze
Konzepte zur Bestimmung der Marktrisikoprämie
Erklärungsgehalt des CAPM bei aus Vergangenheitsdaten ermittelter Marktrisikoprämie in aktuellen Umfeld?
Marktrisikoprämie und Marktrendite: Implizite Kapitalkosten auf Basis eines IRR Modells
Betafaktor: Relatives Risikomaß – wesentliche Einflussfaktoren
Betafaktor: Peer Group-Analyse
Betafaktor: Zusammenstellung der Peer Group
Betafaktor: Periodenspezifische Risikozuschläge
Grundlagen der kapitalwertorientierten Verfahren
Zusammenfassung
Equity-Ansatz:
Direkte Bestimmung des Marktwerts des Eigenkapitals
Equity-Ansatz:
Parameter der Wertableitung
Equity-Ansatz:
Überschussgrößen im Equity-Ansatz
Equity-Ansatz:
Beispielrechnung
WACC-Ansatz:
Indirekte Bestimmung des Marktwerts des Eigenkapitals
Der WACC-Ansatz berücksichtigt die Zahlungsströme an die Eigen- und Fremdkapitalgeber des Unternehmens. Der Wertbeitrag der Fremdfinanzierung wird in den gewichteten Kapitalkosten reflektiert.
WACC-Ansatz:
Bestimmung der gewichteten Kapitalkosten (“Textbook-Formel”)
Beim WACC-Ansatz der DCF-Methode werden zwei Iterationen benötigt, um variable Kapitalstrukturen korrekt abzubilden:
(1) Berücksichtigung der Kapitalstruktur (Finanzierungsrisiko) bei Bestimmung der (verschuldeten) Eigenkapitalkosten
(2) Berücksichtigung der Kapitalstruktur bei der Bestimmung des WACCs
WACC-Ansatz:
Parameter der Wertableitung
WACC-Ansatz:
Beispielrechnung
APV-Ansatz:
Mehrstufige Ableitung des Marktwerts des Eigenkapitals
Der APV-Ansatz separiert den Unternehmenswert des fiktiv voll eigenfinanzierten Unternehmens und ermittelt den Wertbeitrag der Fremdfinanzierung in einem zweiten Schritt. Die wertbildenden Elemente werden somit in höchstmöglicher Transparenz dokumentiert.
APV-Ansatz:
Parameter der Wertableitung
APV-Ansatz:
Beispielrechnung
TCF-Ansatz:
Realer Unternehmens-Cash flow als zu diskontierende Größe
Der TCF-Ansatz beruht auf einer realen Cash flow-Größe des Unternehmens (nach tatsächlichen Steuern, vor Zins). Der Wertbeitrag der Fremdfinanzierung wird in der Cash flow-Größe reflektiert.
TCF-Ansatz:
Bestimmung der gewichteten Kapitalkosten („Textbook-Formel”)
Beim TCF-Ansatz werden zwei Iterationen benötigt, um variable Kapitalstrukturen korrekt abzubilden:
(1) Berücksichtigung der Kapitalstruktur (Finanzierungsrisiko) bei Bestimmung der (verschuldeten) Eigenkapitalkosten
(2) Berücksichtigung der Kapitalstruktur bei der Bestimmung des WACCs
TCF-Ansatz:
Parameter der Wertableitung
TCF-Ansatz:
Beispielrechnung
Kapitalwertorientierte Verfahren im Vergleich:
Überschussgrößen von APV-/WACC-, TCF- und Equity-Ansatz
Kapitalwertorientierte Verfahren im Vergleich:
Kapitalkosten
Kapitalwertorientierte Verfahren im Vergleich:
Zusammenfassung
Debt Beta:
Auswirkungen variierter Fremdkapitalkosten im Bewertungskalkül: ohne Debt Beta
FALSCH, DEBT BETA NICHT BEACHTET
• Trotz identischem operativen Risiko und Kapitalstruktur führen unterschiedliche Fremdkapitalkosten zu einem unterschiedlichen WACC
• Dies steht im Widerspruch zu den Grundannahmen der Bewertungstheorie
Auswirkungen variierter Fremdkapitalkosten im Bewertungskalkül: mit Debt Beta
Bei Berücksichtigung des Debt Beta ergibt sich unabhängig von der Höhe der Fremdkapitalkosten ein identischer WACC
Berücksichtigung des Debt Beta zur Auflösung widersprüchlicher Bewertungsergebnisse
Debt Beta in der Leverage-Formel
Das Debt Beta bestimmt sich als Quotient aus Credit Spread und Marktrisikoprämie
Relevanz der Multiplikatorverfahren
Multiplikatorbewertung „mark to market“
• Grundidee: Ermittlung des Wertes eines Unternehmens durch Verwendung aktueller Marktpreise
• Die Multiplikatormethode folgt dem Gedanken, gleichen Vermögenswerten gleiche Werte beizumessen („ similar assets should set at similar prices“)
• Der gesuchte unbekannte Wert des Bewertungsobjekts wird aus dem bekannten Preis vergleichbarer Objekte abgeleitet
3 Quellen der Referenzpreise
Unterschied zwischen Entity und Equity Multiples
Bestimmung der Vergleichsunternehmen
Die Aussagefähigkeit des Multipleansatzes hängt in besonderem Maß von der Auswahl der geeigneten Vergleichsunternehmen/-transaktionen und der kritischen Interpretation der Marktdaten ab
Bestimmung von Entity- bzw. Equity-Wert
Auswahlkriterien Multiplikatorkennzahl:
Anforderungen an die gewählte betriebswirtschaftliche Kennzahl
Zukunftsbezogenheit: spiegelt die zukünftige Ertragskraft
wider
Repräsentativität: Unverzerrt durch einmalige nicht
wiederkehrende Einflüsse
Robustheit/Unverzerrtheit: unbeeinflusst von
Rechnungslegung/ Bilanzpolitik
Herleitung der verbreitetesten Multiplikatoren
Anwendung der Multiplikatormethode: Praxisbeispiel zur Berechnung der Multiples
Nichtfinanzielle Multiplikatoren
Umsatzmultiplikatoren werden häufig durch Daumenregeln („ rules of thumb“) ergänzt, z.B.:
Telekommunikation: Wert pro Kunde
Hotel/ Krankenhaus: Wert pro Bett
Beratungsgeschäft: Wert pro Mitarbeiter
Immobiliengesellschaften: Wert pro qm
Anwendung der Multiplikatormethode: Beispielrechnung (1/4)
Anwendung der Multiplikatormethode: Beispielrechnung (2/4)
Anwendung der Multiplikatormethode: Beispielrechnung (3/4)
Anwendung der Multiplikatormethode: Beispielrechnung (4/4)
Informationsquelle bei der Bestimmung der Multiplikatoren
Zusammenhang Multiple und DCF: Grundlagen
*DCF-Bewertung und Multiplikatorbewertung fußen auf demselben Konzept und ihre Wertaussagen sind ineinander überführbar
*Jeder Multiple repräsentiert einen impliziten Diskontierungszinssatz (im Rentenmodell)
5 Prozessschritte der Multiplikatorbewertung
Zusammenfassende Übersicht der Multiplikatoren
Vor- und Nachteile der Multiplikatorverfahren im Allgemeinen
Vor- und Nachteile einzelner Multiplikatoren
Multiplikatormethode:
Zusammenfassende Würdigung
Zu-/Abschläge im Rahmen der Unternehmensbewertung:
Kategorien und Charakter von Zu-/Abschlägen
Risikozuschläge in den Kapitalkosten
(4 zuschlagsfaktoren auf Kapitalkosten des CAPM obendrauf)
Konzept des CAPM bietet eigentlich keinen Raum für ergänzende Risikozuschläge! Gleichwohl hohe praktische Relevanz, vor allem in der angelsächsischen Bewertungspraxis
Länderrisiken: Modellansätze im Überblick
Das Country-Spread Modell stellt ein in der Bewertungspraxis sehr verbreitetes Modell zur Berücksichtigung von Länderrisiken dar
Länderrisiken: Anwendung des Country-Spread Modells (1/2)
Länderrisiken: Anwendung des Country-Spread Modells (2/2)
Entscheidend für die Auswahlentscheidung ist, welcher Zusammenhang zwischen individuellem Risiko des Unternehmens und dem Länderrisiko besteht
Kontrolle, Fungibilität und Größe: Korrespondierende Wertebenen
Kontrolle, Fungibilität und Größe: Relevanz in den kapitalwertorientierten Verfahren
Kontrolle, Fungibilität und Größe: Relevanz in den Multiplikatorverfahren
Grundlagen von Transaktionen im kapitalmarktbezogenen Umfeld:
4 Stufen des Unternehmenserwerbs
Wertpapierübernahmegesetz: Regelungsbereich
Wertpapierübernahmegesetz: Übernahmeangebot
Delisting nach geltender Rechtslage (seit 1. Oktober 2015)
* Delisting auf einfachen Antrag der Gesellschaft möglich, kein Beschluss der Hauptversammlung erforderlich
* Aktionären ist bei Durchführung des Delisting ein Pflichtangebot zu unterbreiten
* Abfindungsanspruch bemisst sich:
− im Grundsatz am Durchschnittskurs der letzten sechs Monate − auf Basis einer Unternehmensbewertung, bei eingeschränkter Marktliquidität oder Verstoß gg. Ad hoc-Pflichten
* Gerichtliche Überprüfung der Angemessenheit der Höhe der Abfindung mittels Spruchverfahren ist nicht vorgesehen
Fairness Opinion:
Definition gemäß einschlägiger Standards in Deutschland
Fairness Opinion:
Anlässe und Adressaten
Fairness Opinion:
Ziele und Anforderungen
Fairness Opinion:
Vorgehensweise bei der Erstellung einer Fairness Opinion
Bewertung und Preis: Ermittlung eines individuellen Grenzpreises
Bewertung und Preis: Überblick über relevante Bewertungsverfahren
3 Berichterstattungen (Fairness Opinion)
Opinion Letter, Valuation und Factual Memorandum
Gegenüberstellung mit gutachtlicher Unternehmensbewertung
Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrag
Ausgangssituation
Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrag
Prozessschritte
Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrag
Abfindung gem. § 305 AktG: Gesetzliche Definition
Unternehmensbewertung gemäß IDW S1 als maßgebliche Methode zur Bestimmung der Abfindung durch Rechtsprechung anerkannt
Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrag
Abfindung gem. § 305 AktG: Rechtsprechung
Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrag
Angemessener Ausgleich gem. § 304 AktG: Gesetzliche Definition
Voraussichtlicher durchschnittlicher Gewinnanteil bildet Grundlage zur Bemessung der Ausgleichszahlung
Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrag
Angemessener Ausgleich gem. § 304 AktG: Bewertungskonzept
Indirekte Ermittlung der Ausgleichszahlung durch eine zunächst durchgeführte Unternehmensbewertung
Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrag
Angemessener Ausgleich gem. § 304 AktG: Verrentungsfaktor - Bestimmungsfaktoren
Hälftiger Risikozuschlag der Unternehmensbewertung als Risikozuschlag im Verrentungsfaktor in der Praxis verbreiteter Ansatz
Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrag
Angemessener Ausgleich gem. § 304 AktG: Verrentungsfaktor - Praktikerlösung
Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrag
Angemessener Ausgleich gem. § 304 AktG: Verrentungsfaktor - Rechtsprechung
Squeeze out
Ausgangssituation
Squeeze out
Synopse – Squeeze out nach AktG, WpÜG und UmwG
Squeeze out
Prozessschritte und gesetzliche Bestimmungen der §§ 327a ff. AktG
